怎么看企业的成长性？只需要三张财务数据表

王培 | 金慧丰投资创始合伙人，拥有18年税务工作背景，15年会计师和税务师业务经验，2010年跨界到投资圈。

什么是风险和风险管理？

为什么风险管理能力是投资机构的核心竞争力？

投资过程中如何做好风险管理和风险控制？

案例解析如何把控风险？

为什么要结合企业生命周期判断投资阶段进行重点管理？

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2010年前后，我们是误打误撞进入投资圈的，在当时，我们认为，企业股权融资一定是发展方向，那么，股权投资一定是在帮助创业者发展的同时获得股权溢价收益的，这几年我们在“新三板”布局，投了一些项目，到了2013年新三板扩容到全国，再加上国家给的政策红利，我们的投资的确赶上风口啦！在新三板上2013/2014年两年中就有8个成功退出案例。在这些退出案例当中，最低的年化53%退出的，最高的将近40倍的收益。

现在金慧丰投资专注VC、PE及Pre-IPO企业的投资，主要投资处于成长期、扩张期和Pre-IPO阶段的企业，对消费升级产业、 医疗健康业、 文化创意业、 高端制造业等行业领域关注研究，是新三板最活跃的投资机构之一。金慧丰投资在中国天使会、中国青年天使会2016年“两会双创”荣获“最佳退出渠道奖”。

投资的项目更多与天使投资人包括中国青年天使会、黑马会等投资机构、协会有深度合作，我们共同参与了黄太吉、Hey Juice、POP MART、豆丁网、易企秀等等优质的投资项目。金慧丰投资目前已募集并管理的有十余只私募股权基金。我们在2014年前后，把公司整个经营思路和投资管理的框架做了完整的梳理，特别是对投资风控、企业内控等方面进行规范，有着更多的体会和收获。

我今天想跟大家分享的是，投资机构发展到一定规模之后，风控是投资机构的生命线，风险管理是投资机构的核心竞争力。

一、结合案例分析，如何把控风险

在实操案例当中，我想跟大家分享3个案例。我们如何从不同的角度、不同的概念分析，找到它们的价值亮点、投资亮点以及风险点。

1）易企秀

我们在投资尽调过程中，看到易企秀拥有1000万用户，每日8-10万件作品，日均PV也达到了8000万。无论是上游素材还是下游渠道，还是在流量分发上，它变现的点非常多，场景也非常好，非常自然，这是它的一个特点。

从行业的比较，这种互联网企业一定要找到前3名是谁。如果要投的话应该投第一，第一是最容易跑出来的。易企秀我们也做了很多深度分析，我们发现易企秀不仅仅是第一，关键和第二、第三拉开的距离比较大。大家经常也会用到MAKA和兔展，但是我们检索到，它们的排名数据差距是比较大的，这是很重要的一点。

不过从风控角度看到这个排名，也不会轻易信任。我们在做这个项目尽调时，甚至带着系统工程师到他的系统内部看他的日活、产品制作、所有的数据统计。

2）Layabox

Layabox是H5引擎的一个项目。我们通过行业的比较，发现其技术优势和技术能力是相当强的，这可能是Layabox这个项目的核心点。它是全球唯一实现一次开发三端齐发的引擎提供商，是唯一可开发的大型重度裸跑H5，凡是玩重度游戏在手机上引擎的端口都是它的。这些数据，从尽调、从行业分析角度来讲，都是非常之领先的。

但是我们认可这些逻辑之后，我们又会从另外一个角度看同类的对标企业，这是我们投资中需要考量的非常重要的一点。

在同行业当中找到对标企业，对标企业的财务数据和发展阶段及估值，要和你现在投的企业做比较。我们发现在新三板上有一个企业叫白鹭，后来仔细分析比较，白鹭跟他特别相像，也是H5引擎，但是我们做了很多技术上的比较。我们发现白鹭的技术能力要比Layabox要差，但是白鹭的市场推广能力和营销能力却比Layabox强。

我们总结出这个结论，回过头又和另一个一起投资的机构交流。后来，我们发现未来市场机会很多，有可能就是滴滴、快的的模式两大重组，或者有可能再跑一跑，Layabox就超过白鹭。

3）天宜上佳

这个项目非常有意思，产品是高铁刹车片。2013年正好赶上高铁出事，在当时那种状态下，这个项目摆在我们面前，是投还是不投？

对于这个企业来讲，虽然有自主知识产权，铁科院也参与了项目推广，但是没有拿到中铁的准入证书。这种行业准入壁垒是比较高的，铁道部不可能轻易让你进去。在这个项目中我们面临的风险很多，如果拿不到铁道部准入这个项目就废了，只能干别的了，这是特别大的风险。

我们投进去之后这些风险全部都没有爆发出来，而且顺利地发展。我们投的时候是亏损，到2013年、2014年，两三年时间发展，净利润达到1亿，我们投的时候估值是2个多亿，现在已经确定了上创业板，也就是IPO最后一轮融资，融资估值是38亿。

高铁是一个市场准入，或者说准入门槛比较高、壁垒比较高的一个行业。高铁是我们国家新兴的、高速发展的一个产业。虽然高铁出过事，铁道部长下台了，但是我们认为高铁无论从国内还是国外，都是发展非常好的产业。

这轮我们刚刚做完增资。38亿估值，值不值、投不投？到了后期，一定要看企业的成长性，一定要从财务报表财务分析中看它的成长价值，甚至跟人对赌要有对赌合理性。

其实，对于一家企业的成长性应该从哪去看呢？一定从财务数据去看，最简单的，我们经常会看到的就是三张表：利润表、现金流量表、资产负债表，再对这三个表做三年的对比，就清楚大半啦！看似很专业，也确实是很专业的，所以，在企业财务人员分析的基础上需要项目经理清楚，管风控的人员去弄明白。

作为投资人，有几个重要财务指标我们要清楚明白：

➀ 毛利率

看任何一个投资项目一定要看它的毛利率，标志企业融资及应对市场变化和未来成长空间。

➁ 营业利润率

营业利润率说明企业的管理能力，费用的高和低直接关系到营业利润率高和低，更主要的是反映出净利润率。

➂ 净利润率

净利润率就是交完企业所得税之后的利润，净利润占收入的比重就叫净利润率。净利润率是反映企业资本能力和财务能力的。

➃ 负债结构

合理的负债结构很重要，如果这个企业有一个债台高筑的结构，就算毛利率高、利润也挺高，但净利润一定高不了。这些利息的支出就把整个毛利润率和净利润率拉下来了。

如果你有一个非常良性循环的流动资金银行贷款，说明你的企业信誉好。我最怕的是企业有民间借贷，民间借贷能让一个企业趴下。不管是小额贷还是典当行，年化利息再低也不可能低于20%，这种方式钱借进来了，企业有多大能力能支撑住这些利息？很多企业拆东墙补西墙，企业根本没法存续下去，更不用说有很好的成长性。

所以我们要经常看企业负债结构，这是重点审核的重点。

➄ 现金流量

现金流量表往往有时候比利润表更重要。比如这个企业非常好，利润表漂亮极了，最后一看现金流量表，净现金流是负的，说明赊帐太多，上游可能是给提前付钱才能拿来东西，到下游又有了账期，3个月、5个月、9个月、一年也回不来钱，就是我们经常说的三角债。这就导致了企业血液不足，再好的概念有可能也不是好生意了。

无论是投资人还是被投资的企业，还是创业者，懂一些财务和资本的基本概念，很有必要。我们会懂得如何跟投资人谈，如何跟银行谈，如何跟朋友谈。作为投资人来讲，我知道我怎么用好这些财务指标，我能做精准的投资决算分析、精准的投资分析和精准的投资需求分析判断。

投资风控审核也是有一些技巧的，像我们当时投天宜上佳项目的时候，我们董事长周丽霞一个礼拜去三趟天宜上佳。她甚至考察到他的食堂和卫生间，跟高管聊跟中层聊甚至跟看门老大爷也看唠唠嗑，目的是多方面应证与实际控制人所介绍的情况是否相符以及为我们决策判断多一些素材和证据。

从风控角度，可以通过基本的财务数据与常识对企业有一个简单判断，如：工资表能够反映出企业的人才竞争优势。水电费运费能够判断企业生产和运输能力、产能多少、实际产能多少，最后摊到每个产品电费运费什么情况。银行借款反映了企业的诚信度和财务弹性，供应商账期判断企业行业竞争力。

二、结合企业生命周期判断投资阶段要进行重点管理

风控的管理还是要结合企业生命周期来判断投资阶段，换句话说，并不是所有的创业者在任何时候都适合于跟资本市场对接，一定是在发展一定阶段才适合跟资本市场对接。否则的话真的会出现A轮死、B轮死、C轮死的情况。

创业者要深入地了解资本市场的逻辑和方法，当企业发展到一定阶段的时候，才能选择和资本市场对接。前期有可能用钱的话，天使的钱最好用，天使不但给钱，还能给更多的“智”。

按照中国资本市场的逻辑，资本市场是一个梯形结构，顶层是主板、中小板，而主板、中小板千来户，创业板几百家，加起来补足三千户。更大一块场外市场叫新三板，新三板之下还有四板，区域性股权托管交易中心。

资本市场有个主要是股权融资。但资本市场是逐利的，资本最终一定是以利润为王的，所以在资本市场股权融资前提是什么？理论上要有企业的净利润。为什么说算市盈率的账，市价除以每股净利润就得出每股市盈率。所以它都是以利润为前提的，现在很多企业没有利润就上新三板，就去挂主板、创业板，这是不正常的。

中国为什么要推出战兴板（战略性新兴板块）？主板、中小板IPO是在企业成熟期才会做的一件事情，那一定是行业老大、行业的领军，才是主板概念，才能上主板。银行股也好，中石化股也好，股票波动不大，每年都这么多收入和利润，没有更大的成长性，就是这个概念，所以，像战略新兴产业创新企业应走向战兴板、新三板。

新三板的结构就比较复杂了，发展有它的特殊性。初期新三板是为了全国扩容，挂牌条件很低，是为了让更多中小企业能够在新三板上获得更多股权融资机会，也是国家鼓励“双创”和解决企业“融资难”以创新拉动宏观经济逻辑的背景，所以有了新三板概念。

但随着新三板发展，现在逐渐逐渐趋严了，在审核上要求多了，增加了在审核上的一些条件，资本的属性逐渐凸显，企业即使上了新三板，也不一定就能融上资，关键是要从资本角度审视企业真实价值。但从未来情况来看，中国的新三板，我们认为它是最包容的市场、最创新的市场、最市场化的市场。当企业发展到可以与资本市场对接阶段，但并未发展到与主板、中小板、创业板相适合板块时，是可以考虑新三板的。至少，多了一条融资可能的路。

对于不同生命周期发展阶段的企业，对接资本不同，投资风控管理的重点和方法是不同的，可以分为天使投资、VC投资、PE投资、Pre-新三板/IPO投资。

三、什么是风险和风险管理？

风险就是不确定性，为什么？

1、风险具有主观性。风险是指发生危险或损失的可能性或概率。大多数人会认为风险是在某种环境和境况下客观存在的东西，人们总是设法避免无法承受的风险，更多地强调风险的客观性，但是实际上风险与承受主体有着更为密切的关系，特别是投资风险，也就是说风险有其主观性。

2、风险具有较强的隐蔽性、不可量化性。风险隐蔽性强，往往不可量化，可量化就不是风险啦。

对于投资机构来讲，主要有以下5个方面的风险：

1）政策风险

我们要从行业的角度分析，你要投的这个行业，有没有政策风险。有可能这个行业未来是必然的方向，但是在现阶段却可能有很大的政策风险。

举个例子：互联网金融，这个方向虽然是前沿，政府也在积极探索探讨，但是去年出了很大的问题，国家法律法规滞后于行业发展，导致这个行业面临非常大的危机。

当然，如果政策风险分析到了、闯过去了，有可能会给你带来丰厚的溢价。

2）法律风险

被投资企业如果要想上新三板、IPO的话，投资机构一定要在公司的历史沿革上做大量的尽职调查。比如：历史出资是否到位、历史股权转让是否规范、有没有无形资产出资、若无形资产出资，那这无形资产在企业的贡献价值率有多高等。这些可能都是法律上的风险。

这些法律风险梳理出来之后，有些是可以解决的，有些是解决不了的。当解决不了的时候，我们就需要从风险控制的角度判断，其对于未来的发展有没有实质性的障碍。

3）操作风险

被投企业实际控制人在持续成长过程中，他的控制能力以及操作能力会不会给整个项目带来负面的东西，或者带来危机和影响。我们知道，特别是天使投资人可能都有这个体会，一个idea挺好，但是在落地过程中，要不断试错、迭代、升级。在这个过程中，每一个转换的调整、这家企业能不能很好地衔接过渡，这就是所谓的操作风险。

比如我们投的黄太吉赫畅，我认为他是商业奇才——极强的学习能力、极强的PR能力、极强的自我否定能力。他在四年当中17次试错，不断调整经营结构和商业模式。赫畅好像在黑马也做过很多分享，他自己总结了“我分享的东西是我现在做的东西，但你向我学你就死定了，因为我还在变，还在不断调整。”这些都是操作风险。对于投资机构来讲，你一定要有耐心，一定要“帮忙不添乱”，过急、过激的操作，投资的操作风险是极大的。

4）市场风险

市场风险和操作层面是相连带的。投资现在进入所谓的寒冬了，寒冬最大的特点是什么？我认为，不论是投资机构，还是LP都更加理智了。表面上看对于投资机构来说，募资难了。像3年前我们在募资金的时候不费劲，社会上“热钱“较多，运作不够规范，但3年后的今天你要募一支基金，你就要做好充分准备,你要将你的法律架构、投资方向、投资机会、特别是你的核心竞争力都要展现给LP，才能有可能把资金募进来，人家才肯放心把这个钱给你。若你在操作层面做不好，不能及时顺应市场变化进行调整——这个就是市场风险。

在经营层面也是如此，作为一个创业项目、一个被投项目，他也会遇到经营层面的市场风险，同样也是投资机构的风险。比如之前说到的由政策风险引发的互联网金融的市场风险，在现今的环境下你应该怎么做、你应该做什么？你应该怎样适应国家形势，调整自己，如何保证自己的企业能有现金流，保证企业有基本的生存基础，否则，由于市场风险导致投资项目失败。

5）合规风险

被投企业需要合规，投资机构也需要合规。合规既有法律层面的合规，也有经营层面的合规，也有运营层面的合规。

四、为什么风险管理能力是投资机构的核心竞争力？

一家企业的价值观决定着一家企业的风险管理理念。我认为，一家投资机构的核心竞争力，就是它的风险管理能力。并不是什么事都用最合规的、最严苛的管理方式管理风险，而是能够运用自如地宽严适度地把风险控制好，这才是风险管理能力。有一种说法：风险管理可以创造价值，但我不太认同，其实本质是间接创造价值，如果把绝对风险的宽容度控制在一定合理的范围之内，就等于创造价值。该止损的时候止损，免得血本无归。

风险管理是持续不断的识别、评估、测量、控制、监督的过程，是投资机构内控重要的部分，注意是持续不断的，从投进去项目之后，要持续不断的进行投资管理。看一家机构生不生，一是看创新发展快不快，二是投入的投资项目好不好，三就是风险管理能力强不强，这关系到投资企业的核心竞争力。

将风险严格控制在一个合理的限度内，是我们机构发展很重要的一个理念。这其中包括投资机构创新发展的挑战，以及投资机构运营过程中风险与创新发展这两者之间的平衡。

核心竞争力光说说不足以支撑，理念、价值观不足以做具体事。在具体事上，一个投资机构是不是有完善的内控制度，是不是有先进的技术系统——这两者即制度和技术是风险管理的重要基石。

制度和技术的建设是长期的系统的工程，比如，我在创始合伙的金慧丰投资中，2010年刚设立时，我们在风险管理上非常基础，只有基本制度和基本的报表，但随着我们发展十余支基金，百余个项目，我们也在调整风控管理的水平。当我们募资时，我们也会给LP展示我们所提出的“三化”的风险管理模式，如今的风险管理体系和技术手段，至少说我们可以把风险降到最低。

具体说来，我们有持续完善的“9章75条”内控管理制度，从各部门衔接到流程合规化，文档一体化，统计标准化，达到口径一致，实现“三化”的风险管理模式。我们从投资决策到投中、投后管理、投后的退出都有一套管理办法，作为我们风险管理的重要基石。

五、投资过程中如何做好风险管理与风险控制？

金慧丰投资强调风险管理的“三化”：

流程合规化；

流程中的文档一体化；

环节中的统计数据标准化。

1）流程合规化

投这个项目，从立项开始、立项之后、到了投委会，这些流程要有流程图、流程制度，要建立完善这个流程，并且在管理过程当中各个环节的风险都要做提示。

设立一只基金，从募集说明书、风险提示、合伙协议等等，首先，必须合法，依照法律、法规规定程序履行，不能有任何“偷手”，其次，运作过程中要合规，要按照合伙协议约定的程序和规定运营。

2）文档一体化

基于一个基金募、投、管、退做好档案管理，比如有立项报告、投委会决策报告、尽职调查报告、日常管理报告，以及到最后的退出决策报告等等。这些文档事先通过运营给规范了，变成一体化、格式化的文档。

3）统计标准化

我们以财务数据为基础，每个环节用什么数据都会有一个非常清晰的标准和安排。

实际工作中有效执行是风险与控制管理的核心。

全面而美好的制度如果没有人的有效执行也是空谈，所以人的因素又是决定成败的，所以有效执行是风险管理的核心。那么如何能够有效地执行？

我是在金慧丰投资负责风控管理的合伙人，在操作层面需要遵循什么样的理念？从自己体会来讲：

首先，你的定位要准确。

你是干什么的？你就是挑毛病的，你就是找刺的。

第二，要换位思考。

你要从你被投项目实际控制人角度想，你也要从你的投资项目经理的角度想，这样有利于工作的交流，换位思考有利于工作开展，有些问题就能够迎刃而解。

第三，就是主动补位。

当别人想不到、看不出时，作为风控部门能严格地提出来，就是得到补救，有可能这就是关键，不能有过度依赖项目经理尽调结论和得过且过的念头，要有主动补位的意识。

还有，就是要遵循“六性”原则：

_参与性；

_敏感性；

_独立性；

_合规性；

_有效性；

_专业性。

总结一下，我认为投资风控、企业内控，对于一个投资机构来讲非常重要了，它是挖掘价值，也是发现潜在风险的一个核心，标志着风险管理能力是投资机构的核心竞争力。

我特别信服霍华德·马克思说的一句话：“归根结底，投资者的工作，是以盈利为目的，聪明地承担风险。”

但最后我也要告诫所有的投资人，“千万不要试图接住下落的刀子”。