2019投资新机遇 选择风中的鹰而不是风口的猪

2018年，资本市场风云变幻，金融机构、投资人、企业经历了重重考验。历经近10年高速发展的股权投资行业也在估值、退出、资金端和资产端面临着前所未有的挑战。洗牌在即，也是抛却浮躁，在锻炼中修能，在价值挖掘上蓄势，最终回归服务实体经济的良机。

一个新的时代，一个新的经济环境，也是一个新的开始。2019年哪些是应该摒弃的，哪些是应该坚持的？募资难问题如何制约投资行业发展？新一轮洗牌后行业的新生计？估值泡沫会否散去？重点行业的布局竞争如何化解？退出方面，港股和美股是否还是理想的标的？科创板对于行业的机会在哪里？

会上，以“2019投资新在哪里？”为题，大会进入了成长期专场讨论环节。  国寿股权投资董事总经理陈锦浩， 国科嘉和基金管理执行合伙人陈洪武，海通创新证券投资有限公司总经理余际庭，太平创新投资负责人张双喜参加了论坛讨论，浙科投资董事长、浙江省创业投资协会秘书长顾斌为论坛主持。

再跌一跌，冷一冷，才是健康状态

顾斌：2018年，经济进入困难期，创投行业遇到很多困难，也遇到很多新机遇，2019年又将是一个新的挑战。今天我们将在这里共同探讨，在新的形势、经济状态下，怎么应对经济寒冬？创投机构怎么寻找新机遇，怎么寻求新的发展之道。

陈洪武：国科嘉和是中科院国科控股发起成立的风险投资机构，2011年底成立到现已有七年时间，从设立之初就确定以科技创新作为主要投资方向，促进中国技术成果转移转化，促进中国技术进步、产业升级。这些年我们投了大量科技类企业，在自动驾驶、人工智能、新材料、先进制造业、医疗、生物医药等方面都有布局。2018年大家都觉得行业变冷，其实不是过去一年变冷，而是以前几年太热太疯狂。

过去几年，随着创业板估值的高起，没有太多风险投资经验的人涌到这个市场，大量的钱涌入进来。大家希望投的都是创新型产业、创新型技术。不管是技术路线不确定，还是商务模式不确定，都隐含着很多的风险。恰恰由于很多人原来对这个行业没有比较深刻的理解，盲目引进资金。当市场发生转折，这种盲目扩张的狂热，包括退潮以后行业趋冷都不是正常的现象。我认为2018年是回归到了常态，行业应该再跌一跌，冷一冷，才是健康的状态。

顾斌：我1993年开始做创业投资，浙江省风险投资公司也是1993年设立。1986年到1999年，是中国第一波创投发展期，那一波还是比较难的；1999年至2005年，是第二波成长期，那时没有退出，投资靠分红；2005年，随着国家股权分置实施，给创投行业带来巨大的发展，投资有了好的退出途径，买了法人股变成流通股，创投机构在那一波赚了很多钱。2007、2008年开始，以募集形式做投资时，很多机构都说一个基金可以赚十倍，二十倍。今天来看，一个基金要在短期内赚到十倍是很困难的。当下，对创投行业来说是发展的好时期，退出也有了很多新途径，包括2019年可能推出科创板。

陈锦浩：国寿股权是中国国寿专业负责股权领域的投资平台，我们发行的第一期基金规模120亿人民币，专注医疗健康领域。在新环境，新挑战，新机遇下，支付方式的变革影响着整个行业的变化，2018年，国家医保局的成立对整体监管体系做了很大调整，所有支付方权利都集中到国家医保局手上。

过去几年整个医疗行业环境非常火，大大小小机构都在投医疗，即使行业环境变冷，医疗投资也没有变冷过，大基金有大基金的投法，小基金有小基金的投法，大家都愿意在这个领域挤出自己的项目。

2019年，随着新监管环境的变化，将带来两方面挑战，一些板块会受到挤压，传统药、仿制药领域商业模式会遇到挑战。同时，迎来两方面机遇，一方面，从2018年下半年开始，整个资本市场愿意投钱的机构越来越少，确实有变冷的趋势，只要冷静下来，市场预期会更加理性；另外，非常优秀的企业，在新的监管环境下将受益。

选择风中的鹰而不是风口的猪

余际庭：2019年是猪年，股权投资方面我们到底是选择风口的猪还是风中的鹰？我想讲三点。

第一，不要选风口的猪，而要选风中的鹰。做投资要看风口，但不能选择猪，马云也说，风停了猪就会掉下来，而鹰的视野非常高，执行力非常强，最核心的是它有翅膀，有风无风都可以飞。具体应用到选择投资标的上，首先企业要有非常明确的愿景、战略以及执行路线；其次，企业要有非常好的执行力，有好的团队；第三，企业必须有核心产品，核心技术，有壁垒，有独特的竞争力。从这三点出发一定可以找到较好的投资标的。

第二，现在是股权投资最难的时期，但也是风险最小的时候。现在募资非常难，很多项目出问题。不仅是二级市场的寒冬，也是一级市场的寒冬。一个创业型企业如果能够在严寒中活下来的，春天来临就更容易活好，也会走得更远。股权投资看的是几年，十几年甚至更远的趋势、行业发展方向。未来我们的方向在哪里？我们简单回顾一下过去就会有结论。我将改革开放四十年来中国经济大致分为三个阶段：

第一个阶段从1978年至1998年，这二十年我认为是解决衣食的问题，从极度贫穷、物质极度短缺到满足劳动人民不断增长的基本物质需要，也就是吃饱穿暖；第二个阶段从1998年至2018年，是解决住行的问题，房子、车子是经济增长的动力。但房子汽车都是耐用消费品，目前已经进入低增长时代。靠房子不行了，靠车子空间小了，要发掘经济增长的新动能；衣食住行基本解决了就进入第三个阶段，即科技创新和消费升级。科技创新将渗透进各行各业，创造出新经济、新业态，是未来经济的新动能。有了这个认识，我们就知道投资的方向和机会在哪儿。

第三，未来具体投什么？消费升级仍然是一块，大家都有共识，房子要换新的，要换大的，车子要换好的，农村人要进城，城镇化没有完成。我们重点关注的是科技创新带来新经济、新业态。科技创新大家谈了很多年，我认为它仅仅是开始，未来二三十年科技进步对人类社会的影响，将是革命性的。

有两个重大领域是新经济、新业态科技创新爆发的领域，一个以信息技术为核心的科技创新，范围非常广，包括集成电路、大数据、云计算、人工智能、物联网，机器人都是要关注的领域；一个是以医疗健康为核心的科技创新，包括基因工程、生物制药、人造器官、疫苗、远程医疗等都是我们关心的领域。这两个领域是我们未来投资的重点。

顾斌：我们投资不要投吹起来的猪，要投能够自己飞起来的老鹰，非常对，2019年新的机遇就是投有科技创新能力的科技型企业。

PE占比会越来越重 前瞻性的思考非常重要

张双喜：2018年，私募股权进入一个新阶段。2007年我从其他行业转到私募股权投资领域，那时候满地都是黄金，不管通过个人关系还是其他资源，能拿到价格便宜的好项目就能赚钱，那时有点像机会投资。在目前阶段，从赚钱的效应来看，赚十倍的项目会越来越少。接下来，PE行业会越来越重，因为目前投研和投后管理投入严重不足，未来要深度挖掘行业机会、产业机会，并通过投后协同给企业超出预期的增长增速，才是PE真正应该赚取的那一份利润，不应该仅仅赚资本市场的价差。

陈洪武：国科嘉和一直强调科技创新，不管技术路线还是商业模式都有非常多的不确定性，这种不确定性要求做投资时要有风险预期。换句话说，LP的需求也得有风险预期。长期来看，科技对整个社会经济的影响是巨大的，但从短期来看又很小，很多人往往都会轻视一个技术出现以后对社会生活的长期影响，要做创新型投资机构必须得有长线思维。任何一个技术要从五年、十年甚至二十年后对整个社会经济生活方方面面的影响来评估，这种观察视角对于理解技术所产生的行业机会是非常重要的。

真正的研究在于我们对社会形态、技术进步深层次的探索，到底在产业化中处于什么阶段？如何变成商品？商品的组织形态是什么样？成本多少？什么样的消费者会接受他？这个市场空间有多大？我们要从这些维度去研究，这就需要我们真正对很多方面都有前瞻性的思考。

现在的大量投资更多是市场信息的收集。风险投资机构必须担当起我们的责任，扶持那些真正能够形成大产业的技术，而不是把钱洒在伪创新上面。同时呼吁创业者、投资机构共同试错，科技创新意味着很多不确定性，这个过程中一定有很多失败，希望LP们给GP、创业者多点耐心，让他们踏踏实实创业，创造中国更好的明天。

专业基金是接下来的发展趋势

顾斌：我们应该从源头、多做更深层次的行业研究，这里引申出另一个话题，很多创投机构什么是风口就去投什么，市场上专业基金还是比较少的，从这个角度，你们对专业化基金有什么想法?

陈锦浩：研究要研究更前沿的东西，而不是简单做数据，无论国际国内，专业基金是各类大基金接下来的发展趋势，无论是一个人还是一个团队，所有领域都能做好不现实。特别是在目前对研究、投后能力要求较高的情况下，做一个杂家不太可能都做好。我们从2014年就开始做医疗，2016年成立国寿大健康基金，都是以研究为导向去思索行业未来的发展。

第二，投后也是依靠于中国人寿的平台，保险和医疗健康有天生的合力，二者之间怎么产生合力，及怎么做投后赋能，无论对服务、信息化还是新兴的技术我们都做了很多尝试。如果不做增值，只做价差获得收益是不太可能的事情，投资前研究和投后管理是专业性机构提升价值最重要的两个手段，募资能力和切入项目的能力反而是大家共用的。希望未来在专业领域走出更多更好的机构，形成相对良性的竞争态势。

科创板等核心也是定价问题

顾斌：专业基金还是一个很好的发展方向，能够进行有效的资源配置，并把企业真正发展壮大，这才是创投真正该干的事情。2019年科创板将推出，是很大的机遇，特别是券商，请余总谈谈科创板对投资机构来说有多大的机会。

余际庭：科创板推出给股权投资提供了市场化高流动性的投资退出渠道，券商做股权投资有独特的优势。借助集团的研究团队，我门会对目标项目进行精准评估。选择好的企业以后，券商可以为企业上市再融资提供一站式服务。这方面券商对科创板是翘首以待的，目前科创板细则还在制定中，希望它的规则能够高起点、市场化，甚至国际化，能够在企业定价、发行、上市、交易、做空、退出有一套制度化的安排。

现在退出非常难，科创板有什么样的退出条件、是否允许做空等创新型的内容希望可以分次到位，但时间不宜太长。从我个人角度，科创板不仅是股权投资的退出渠道，更是资本市场开放的试验田，对中国资本市场，特别是多层次资本市场的发展有特别的意义，非常希望它能够尽快稳健的推出。

顾斌：科创板带来很大希望。去年，很多企业到香港、美国上市，是很多投资机构最大的退出渠道，到香港及国外上市也带来一个问题，国内最后一轮融资的价格比最后上市的价格还高，2019年我们退出的热点到底在哪里？

张双喜：不管是科创板还是香港、美国境外上市，最后一个核心都是券商和投资人的定价问题。科创板给大家又提供了一个潜在的退出渠道。科创板有五个原则，符合其中一条或者是几条就可能允许上市，这个企业到底值多少钱？对这个企业了解吗？  还是跟随热点投进去就不管了，以至于最后一轮挂牌的价格低于最后投资的价格。PE的特点跟现阶段互联网企业是一样的，互联网企业现在都在往重的方向发展，PE未来也会做重，所以一定要提高投研能力、投管能力，否则无法具备规模经济和范围经济。

这么多企业，未来定价上科创板，券商要掏一部分钱进来，可能也会引入类似基石投资人的做法。具体我们自己做的准备就是深耕行业，2018年我们发行了消费升级基金，着重于文化、教育尤其是跟线下业态有协同的并购项目。2018年年底正在发行两只基金，一个是现代服务业基金，一个是金融科技基金，我们能把一个行业钻研透了就可以了。

顾斌：尽管有很多的困难，但这一年投资价格有望会更低，2019年是充满希望的一年，2019年是美好的一年。